内需不足，该下雨了——宏观周报

文：任泽平团队

导读

大类资产方面，美元小幅回升、黄金震荡。上周整体（7月15日至7月21日），美元小幅回升，美债收益率上升，黄金震荡，工业金属回落，全球主要股指多数下跌，A股、道指涨。期间，黄金、道指创新高。“特朗普交易”升温，特朗普的政策主张或推高通胀、推高美债收益率，行业层面利好传统能源和公共事业，支持加密货币。

国内经济，二季度经济放缓，实际GDP同比4.7%，名义GDP同比4.0%，均弱于一季度，该放水了。6月生产、消费、投资均有不同程度下滑；亮点在出口和制造业投资仍保持高速增长，但也略有放缓；地产数据有所改善，销售和投资降幅收窄。

二十届三中全会于7月15日至18日在北京举行。7月21日，《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》发布。会议强调，改革要更“进一步”，包括创新驱动、结构调整、制度创新；统筹好发展和安全，注重经济发展的质量、平衡、安全和可持续性。具体包括统一大市场、新质生产力、教育科技人才、财税体制改革、金融改革、城乡融合、改善民生、绿色发展等方面。我们总结十大重要信号，详见正文。

房地产形势方面，本届三中全会将房地产、地方债务和中小金融机构等风险并列提出。我们认为，政策持续呵护化解风险仍有必要，未来三招可救地产：1）组建住房银行，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房保障房；2）全面取消限购；3）降低利率和税费，包括二套房存量房贷利率，通过降准降低银行负债成本。

科技方面，智能驾驶快速推进，未来有望在公交领域应用。深圳市计划于2024年推广20台自动驾驶公交车。深圳的自动驾驶政策展现了其在智能交通领域的前瞻性布局。2022年，深圳就推出了国内首部 L3 级自动驾驶法规《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》实施，支持L3级以上智能驾驶汽车上路行驶。通过法规的制定和试点项目的推进，为自动驾驶技术的商业化和规模化应用奠定了基础。

该放水了！宏观放水，微观放活。大国政策应以我为主，如果担心汇率掣肘，美联储降息也不远了。未来汇率掣肘打开，央行也在抓紧构建货币政策新框架，预计7天逆回购利率或取代MLF成为主要政策利率，买卖国债将替代降准和MLF成为流动性投放的主要方式。无论是通过投资端提振经济，还是直接提高消费，经济刺激、大规模宽松政策并非完美无瑕。刺激的目的是为了解决就业问题，提高工资和收入预期，实质是畅通“消费——生产”循环。财政政策和货币政策系统配合，迅速、大力、重落实。降准降息，引导利率和实际贷款成本下行，降低存量房贷利率，加大房地产收储，防止资产负债表衰退，刺激温和通胀，加速恢复企业居民资产负债表。

正文

1 “特朗普交易”升温，比特币大涨，黄金、道指曾创新高

上周整体（7月15日至7月21日），美元小幅回升，美债收益率上升，黄金震荡，工业金属回落，全球主要股指多数下跌，A股、道指涨。期间，黄金、道指创新高。

7月13日，美国前总统特朗普在宾夕法尼亚州竞选集会上遭遇枪击，特朗普表现镇定强硬、马斯克公开声援、“政治迫害”怀疑等推高特朗普支持率。“特朗普交易”升温，特朗普的政策主张或推高通胀、推高美债收益率，行业层面利好传统能源和公共事业，支持加密货币。

美元回升，非美货币多数回落。 上周，美元指数涨0.26%，至104.37；欧元、英镑分别跌0.24%和0.59%；人民币跌0.12%；日元涨0.19%。

比特币大涨。上周，比特币涨16.35%，COMEX黄金跌0.74%，至2402.8美元/盎司，COMEX白银跌5.64%。

工业金属回落。上周，CRB金属跌1.66%。LME铜、铝分别跌5.94%和5.28%，SHFE螺纹钢跌1.14%，DCE铁矿石跌2.54%。ICE布油跌2.90%。

全球主要股指下跌。MSCI发达市场、新兴市场分别跌2.03%和3.02 %。恒生指数、恒生科技分别跌4.79%和6.49%。沪深300涨1.92%。英国富时100、法国CAC40、德国DAX分别跌1.18%、2.46%和3.07%。纳斯达克跌3.65%，道琼斯工业指数涨0.72%。日经225、韩国综合指数分别跌2.74%和2.15%。

年初至今，表现较好的资产有三类，一是以去美元化、避险属性为主的比特币和黄金；二是全球制造业复苏逻辑、AI推动的有色金属类大宗品；三是AI浪潮的美国科技股、日韩股市。

2 国内经济放缓，该放水了

事件：二季度GDP同比4.7%，一季度同比5.3%；

6月规模以上工业增加值同比5.3%，5月同比5.6%；

6月社会固定资产投资当月同比3.6%，5月同比3.4%；

6月社会消费品零售总额同比2%，5月同比3.7%；

6月基建投资（不含电力）当月同比4.6%，5月同比4.9%；

6月房地产开发投资当月同比-10.1%，5月同比-11.0%；

6月房地产销售面积同比-14.5%，5月同比-20.7%；

6月房地产销售金额同比-14.3%，5月同比-26.4%；

6月制造业投资当月同比9.3%，5月同比9.4%；

6月出口（以美元计）同比8.6%，5月同比7.6%；6月进口（以美元计）同比-2.3%，5月同比1.8%；

6月M2同比6.2%，5月同比7%；

6月社融同比8.1%，5月同比8.4%；

6月CPI同比0.2%，5月同比0.3%；

6月PPI同比-0.8%，5月同比-1.4%。

解读：6月经济金融数据呈现以下特点：

第一，517房地产组合拳出台后，商品房销售和房企资金到位情况降幅缩窄，一二线城市房价有筑底迹象，但仍在低位。一、二、三线城市新建商品住宅销售价格环比分别下降0.5%、0.7%和0.6%，其中上海上涨0.4%。房地产市场底有赖于居民购买力和预期的改善。

第二，水电燃气发力，带动基建投资上升。6月基础设施建设投资同比增长10.2%，较5月上升6.4个百分点。水电燃气生产和供应业投资维持高增；交运仓储、水利、环境和公共设施管理业投资同比增速均上升。

第三，制造业投资保持较快增速，受益于新质生产力发展和设备更新，且当前企业盈利有所恢复。6月制造业投资当月同比增长9.4%，较5月下降0.1个百分点。上半年设备工器具购置投资同比增长17.3%，拉动固定资产投资增长2.1个百分点。

第四，消费疲软、环比弱于季节性。服务消费回归均值、动能减弱，汽车消费延续负增长。6月社会消费品零售总额同比增长2.0%，较上月下降1.7个百分点；环比-0.1%，弱于季节性。商品零售和餐饮收入同比分别为1.5%和5.4%，较上月变动-2.1和0.4个百分点。

第五，出口高增，主因低基数和全球制造业回暖。6月出口同比（以美元计价，下同）8.6%，较上月上升1.0个百分点；两年复合-2.4%，较上月下滑2.1个百分点。船舶、汽车、家电出口高增长；对新兴经济体出口整体好于发达经济体，但对美欧日韩出口边际大幅改善。

第六，社融回落、M1持续负增长，实体活力不振。6月存量社融同比增长8.1%，增速较上月回落0.3个百分点；新增社会融资规模3.3万亿，同比少增9283亿元。结构上，政府债是主要支撑，其余项拖累。M2同比增速6.2%，较上月下降0.8个百分点；M1同比增速-5.0%，再创历史新低。

第七，CPI、PPI环比负增长，内需不足。6月CPI同比为0.2%，较上月下滑0.1个百分点；环比-0.2%。核心CPI同比0.6%，环比-0.1%；PPI同比下降0.8%；两年复合-3.1%；PPI环比由0.2%降为-0.2%。

3 三中全会释放十大信号

事件：二十届三中全会于7月15日至18日在北京举行；7月18日，公报发布；7月19日中共中央举行新闻发布会，介绍和解读党的二十届三中全会精神。

解读：值此百年未遇之大变局，以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业的关键时期，会议释放十大信号：

第一，总基调是进一步全面深化改革、推进中国式现代化。以经济体制改革为牵引，以促进社会公平正义、增进人民福祉为出发点和落脚点。统筹好发展和安全。“到二〇二九年中华人民共和国成立八十周年时，完成本决定提出的改革任务”，改革是五年任务规划。

第二，构建高水平社会主义市场经济体制与全国统一大市场。创造更加公平、更有活力的市场环境，实现资源配置效率最优化和效益最大化，既“放得活“又“管得住”。“两个毫不动摇”，要毫不动摇巩固和发展公有制经济，毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展。会议在强调活力的同时，对公平的重视程度提升，强调提振民营经济信心。

第三，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务。因地制宜发展新质生产力，促进实体经济和数字经济深度融合制度，健全提升产业链供应链韧性和安全水平制度。会议利好新基建、人工智能、半导体、新能源等新质生产力发展。

第四，教育科技人才体制机制一体改革。会议对创新发展、科研成果转化是利好。

第五，财税改革。健全预算制度；增加地方自主财力，拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限；适当加强中央事权、提高中央财政支出比例。预计后续消费税改革和财政扩张是重点。

第六，金融改革。加快完善中央银行制度，畅通货币政策传导机制；防风险、强监管，促进资本市场健康稳定发展；制定金融法；支持符合条件的外资机构参与金融业务试点。预计未来金融业将以服务实体经济和科技创新为主进行高质量发展，避免空转和脱实向虚。

第七，城乡融合发展，推进新型城镇化体制机制。必须统筹新型工业化、新型城镇化和乡村全面振兴，全面提高城乡规划、建设、治理融合水平，促进城乡要素平等交换、双向流动，缩小城乡差别，促进城乡共同繁荣发展。要健全推进新型城镇化体制机制，巩固和完善农村基本经营制度，完善强农惠农富农支持制度，深化土地制度改革，建立新增城镇建设用地指标配置同常住人口增加协调机制。根据国际经验，缩小城乡差距的有效办法是加快城市化进程和现代化农业发展。

第八，健全社会保障，完善生育支持和高质量养老体系。要完善收入分配制度，完善就业优先政策，健全社会保障体系，深化医药卫生体制改革，健全人口发展支持和服务体系。预计未来将积极对应人口老龄化少子化，加大鼓励生育力度。

“加快建立租购并举的住房制度，加快构建房地产发展新模式。加大保障性住房建设和供给，满足工薪群体刚性住房需求。支持城乡居民多样化改善性住房需求。充分赋予各城市政府房地产市场调控自主权，因城施策，允许有关城市取消或调减住房限购政策、取消普通住宅和非普通住宅标准。改革房地产开发融资方式和商品房预售制度。完善房地产税收制度”。

第九，绿色低碳发展。预计绿色发展和新能源革命是大势所趋。

      第十，宏观政策取向一致性，坚定不移实现全年经济社会发展目标。积极扩大国内需求，因地制宜发展新质生产力，加快培育外贸新动能。落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措。三中全会对宏观政策表述积极，7月底将召开政治局会议，预计将有稳增长政策出台。

4  央行大规模逆回购

流动性跟踪：央行公开市场共投放了流动性12830亿元（其中逆回购11830亿元，MLF1000亿元），货币总回笼1130亿元（其中逆回购到期100亿元，MLF到期1030亿元），货币净投放量11700亿元。逆回购利率维持1.80%不变，MLF利率维持2.50%不变。

央行大规模逆回购打破近期投放节奏。本周周一至周五，央行逆回购分别为1290、6760、2700、490、590亿元，打破7月以来每日固定20亿元逆回购投放的稳定节奏。央行大规模投放，一是缓解7月作为“财政大月”导致的银行现金流紧张情况。二是二季度经济数据公布后，投放流动性发力助力经济稳增长，抑制资金利率上行速度，稳定市场信心。三是配合上周央行推出的临时逆回购机制，通过加大逆回购操作规模来强化逆回购利率的引导作用和政策利率地位，发挥引导市场预期的作用。

股债汇：本周大盘维持稳定，上证指数由2974点升至2982点。北向资金合计-193.23亿元，南向资金合计176.45亿元。涨幅最好的五个概念指数为：最小市值、鸡产业、GPU、IGBT、半导体设备，涨幅最好的五个行业为：日常消费、电信服务、金融、医疗保健、公用事业。国债收益率短期缩小，长期增大。一年期国债收益率1.5108%（-5.10BP），三年期国债收益率1.7955%（-1.32BP），五年期国债收益率1.9534%（-3.26BP）,十年期国债收益率2.2593%（0.71BP）。期限利差增大（国债10Y-1Y）为75bp。美元兑人民币汇率升至7.1315，上升0.28基点。

5 房地产形势跟踪

事件：本周三中全会召开，指出要统筹好发展和安全，落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措。

解读：防范房地产风险方面，落实防范化解房地产风险各项举措，政策发力仍可期待。本届三中全会关于房地产风险的表述，整体延续了2024年3月政府报告中关于房地产方面的表达。继十四届全国人大二次会议以来，本次会议是第二次将房地产、地方债务和中小金融机构等风险并列提出。我国房地产市场规模达、牵涉面广，对宏观经济运行具有系统性影响。房地产市场能否软着陆，很大程度上影响着中国经济增速换挡能否顺利，关系几千万人就业、几十个上下游产业链，以及占比近四分之一的金融信贷安全，未来2-3年很关键。

“5.17”系列新政出台后楼市成交有所改善，但在居民购房预期整体谨慎下，商品房库存压力仍较高。销售方面，根据国家统计局数据，2024年1-6月全国商品房累计销售面积4.8亿平米，同比下降19.0%，降幅相比5月末收窄1.3个百分点；库存方面，截至2024年6月30日，我国14个样本城市待售面积合计8147.3万平，同比增长0.8%，接近2016年初高点；去化周期平均15.2个月，同比增长了4.8个月。投资方面，2024年1-6月，全国房地产开发投资52529亿元，同比下降10.1%，与1-5月降幅相同，房地产开发投资完成额累计同比已连续25个月为负，房地产开发投资持续低迷。

政策持续呵护化解风险仍有必要，未来三招可救地产：1）组建住房银行，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房保障房；2）全面取消限购；3）降低利率和税费，包括二套房存量房贷利率，通过降准降低银行负债成本。

6 科技最新动态：智能驾驶快速推进，未来有望在公交领域应用

事件：深圳市在智能交通领域迈出了重要步伐，计划于2024年推广20台自动驾驶公交车，覆盖前海区域的多个关键地点。深圳巴士集团凭借先进的自动驾驶技术，确保了车辆的安全性和运营效率，同时市民可通过“深巴出行”小程序预约乘坐，体验未来交通的便捷。

解读：智能驾驶公交是智能驾驶robotaxi等智能驾驶商业化的下一阶段，在公交领域的应用，最关键是要保障安全。需要保障自动驾驶公交车集成了顶尖的自动驾驶技术，这样才能不仅提升了城市交通的智能化水平，也为市民提供了安全、高效的出行选择。

深圳的自动驾驶政策展现了其在智能交通领域的前瞻性布局。2022年，深圳就推出了国内首部 L3 级自动驾驶法规《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》实施，支持L3级以上智能驾驶汽车上路行驶。通过法规的制定和试点项目的推进，为自动驾驶技术的商业化和规模化应用奠定了基础。

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原文始发于微信公众号（泽平宏观）：内需不足，该下雨了——宏观周报